次贷危机将促使中国股市
由"二八"向"八二"转换
华东师范大学企业与经济发展研究所所长（忠言）博士
自8月初以来，美国次贷危机冰封全球股市，形成三次恐慌性杀跌波，是“9·11”以来全球金融系统面临的最大威胁和挑战。那么，这场危机是否会失控？会否影响到中国股市？影响有多大？是仅影响大盘股还是影响包括前期不涨反跌的所有股？投资者是应跟随基金买大盘股，获利避险，还是另辟蹊径买超跌股？这对每一个投资者判断力和智慧都是严峻的考验。
一、次贷危机不会演变金融危机和经济危机。
最主要的原因是：其金额只有1000亿美元，仅占2006年美国GDP14.98万亿美元的6.67%，相当于中国GDP21万亿中有1400亿坏账，不会动摇整个金融和经济体系。从美国、欧洲、日本股市至今最大跌幅仅10%左右，从美国至今未动用降息手段，从美元对绝大多数货币一周内出现暴涨来看，次贷危机仅影响到美国经济的成长性，不会导致美国经济衰退和美元地位的动摇，更不会演变为全球性金融危机。
因此，中国股市仍能大致躲过次贷危机的浩劫。由于中国实行资本管制，人民币不能自由兑换，外资不能在中国股市自由流动。因此，正如1997年在泰国债务和泰铢贬值引发的亚洲金融危机中，中国能够一枝独秀一样，面对本次次贷危机，中国股市的内在机制未受到损伤，抗风险能力比当时更强，如人民币不断升值，经济持续高增长，GDP总量年末将跻身世界第三，外汇储备高达1.5万亿美元，股市总市值达21万亿元，国有股市值达12万亿元，资产重组央企整体上市步伐不停，货币流动性流沛，上市公司中报业绩增长86.34%（至8月16日），牛市的基础扎实。尤其是，上周在4750点收盘后，由国务院办公厅发文件，以新华社记者述评形式公开发表，肯定当前股市是“稳定健康发展”，颇类似于99年6月15日《人民日报》特评文章肯定当时只是“恢复性上涨行情”，表明了中国政府防范次贷危机的对中国股市冲击的鲜明态度，也更坚定了中国投资者对股市的信心。
二、次贷危机对中国的四大警示
1、过热的房市和过宽的房贷蕴含着银行坏账的风险。美国的次贷危机，简单说就是低收入者无法偿还高息贷款，导致整个金融链条的动荡。目前，我国商业银行贷款中房贷占了很大的比重，银行为了赚取存货差，对购买第二第三套房，以及老的二手房，都以相对较低的门槛提供70—80%以上的贷款，已存在贷款违约率上升的问题。一旦象美国那样连续17次加息，贷款利率大幅攀升；一旦象香港97年那样房价连续暴跌，房主失去收入源，那么，银行就会出现巨额坏账，金融风险就不可避免。鉴此，按揭贷款首付比例应该大幅提高，投资型房产的按揭应该取消。尤其是前段时间许多人大力呼吁的按揭贷款住房证券化的主张，更应该抛弃。
2、推行QDII应慎之又慎。QDII的投资对象是经济增长疲软、货币贬值、不断加息、税率高企的国家和地区，这本身就犯了方向性的错误，即使年收益10%也等于零收益，投资风险大于机会。加上美国次贷危机的影响，全球各大股市、债市，也包括香港H股市场都大幅下挫。国内一些QDII产品也出现了净值连续下跌的状况，如建行的海盈一号的净值，截止8月7日的单位净值已跌破发行价，目前仅0.93元，跌幅为7%。与此同时，不少外汇理财产品近2个月资产都在不断缩水。而前段时间管理层在力推QDII时，只讲机会，而很少讲风险。包括交行在内的一些银行的QDII产品甚至有保本设计。鉴此，有必要对QDII政策重新审视。此外，即将成立的国家外汇投资公司入股美国黑石集团这笔投资，也将在次贷危机中面临风险考验，利用外储投资的难度和风险，更值得深入考察和研究。
3、股指期货并不是稳定股市的万能药。美国的次贷危机，论规模仅1000亿美元，仅占2006年美国14.6万亿GDP的6.67%，只相当于中国21万亿GDP中有1400亿坏账，不至于动摇整个金融和经济体系。但是，一周来，美国和欧洲央行已先后注资4000亿美元，仍难挽股市跌势。这说明，资本市场是一个信心市场、心理市场、预期市场，市场的负面预期具有海啸般越滚越大的放大效应。在次贷危机中，国外股市有股指期货，尚且没能稳定股市，反而对股市下跌起到了放大预期和放大伤害。目前中国正在加紧推出股指期货，但可以预期，若发生在“5·30”暴跌，发生次贷危机那样的恶性事件，股指期货可能将暴跌推得更远更深更久。可以做股指期货的机构还能套利避险，而被关之于股指期货门外的中小投资者，则将掉入万丈深渊。
4、基金越多越大并非是好事。“5·30”暴跌后，日开户38万已成历史，越来越多的股民变成基民，以至于出现认购基金要抽签，工商银行上海分行8月16日因华安基金封转开认购火爆而导致电脑系统长时间瘫痪的情况，8月份就新增基金1400亿。也许管理层认为，股民变基民是股市健康的表现，殊不知，次贷危机后，以基金为绝对主力的欧美股市照样遭受重创，基金出现赎回潮，甚至有基金倒闭。反面中国的基金，因钱实在太多，投资理念又单一，就不再精心寻找高成长性的个股，而是在“大盘股就应该溢价”、“大盘股买得进抛得出”的投机理念支配下，懒汉式地哄抢大盘蓝筹股，制造大盘股泡沫，把股指推向极至。一旦遭遇赎回潮，后果将极其严重。在我看来，象中国这样有13亿人口的大国，多一些股民又何妨？因各人投资理念不同，选股目标不同，投资期限不同，这样的分散投资，兴许比集中买基金更能分散市场风险。
次贷危机表明，一向被中国效法的国外成熟股市，包括香港股市，其实也并不成熟，投资者也不理性，资本自由化市场也是弊端多多，抗风险能力也十分脆弱。因此，中国股市在国际化过程中，不能对搞大资本市场操之过急，不能放弃中国特色，不能放弃行之有效的抗风险管理手段。
三、次贷危机将抑“二”扬“八”
本周四五，中国股市受次贷危机冲击的主要是前期众基金一致看好、认为很有投资价值的大盘蓝筹股。这是何故？
因为，全球各国股市的指数均是以几十个大盘蓝筹股作为样本，但是其市盈率估值都比较低：美国道琼斯指数是16.04倍，德国DAX30指数是12.43倍，巴西圣保罗股市是12.9倍，泰国SET指数是13.4倍，韩国KOSPI指数是13.5倍，墨西哥指数是15.95倍，香港恒生指数是15倍。这主要是因为大盘股受经济周期影响大、成长性相对较低、回报率相对较差，机构投资比较理性。
但是，中国股市从8月份以来，在“价值投资”的旗号下，将大盘蓝筹股的动态市盈率炒到了平均三四十倍，如工行35倍，中行40倍，中船133倍，人寿79.29倍，平保50倍，招行43.5倍，万科90倍，比许多中小盘的高成长股、注资股还高。这些大盘蓝筹股，一无送股可能，二无相当于银行利率的派息回报，三与香港H股的连续暴跌形成鲜明价差。其价值虚估，实际上也成了概念和题材炒作，并以其所占的巨大的权重，造成指数虚高。更重要的是，受次贷危机冲击最大的是香港股市，尤其是H股指数的下跌幅度均超过20%，给国内投资者造成巨大的心理压力，引发许多机构抛售。一旦基民大量赎回在大盘股中抱团取暖的基金，股指就将大幅下挫，关键就看基民的信心和态度。
但至少，前期的疯狂的认购基金潮、大盘股狂飙突进潮和“二八现象”将得到扼制。在全球股市化解次贷危机风险、止跌回升前，大盘蓝筹股难有前期那样的表现，最好的结局是横向整理。
与此相反，八成超跌股则是机会大于风险。理由是：（1）“5·30”暴跌中，指数下跌20%，八成股票的跌幅为30—50%，比次贷危机中全球股市下跌幅度还要大得多。（2）自8月以来大盘股狂涨的过程中，超跌股没有同步上涨，而是横向整理，至今在低位蛰伏，甚至掉在“深沟”里苟延残喘，风险释放十分充分。（3）在50元—200元高价股日益增多、大盘股高企之后，与超跌的低价股、成长股、二线蓝筹股形成鲜明的比价反差，其补涨要求十分强烈。（4）本周继国资委指出要加快央企注资和整体上市后，本周五证监会副主席范福春强调：“下阶段重点是关注资产重注公司”。这两个最新政策取向是八成超跌股、题材股、注资股、成长股卷土重来的极大动力。（5）因香港政府要求，红筹股回归年内无法实施，扩容压力大大减轻，而8月以来，基金新发、持续营销、拆分和创新增加了1400亿新增资金。在大盘股失去大幅上升动力后，新增资金、私募和游资必然在超跌股中寻找机会。俗话说：“风水轮流转”、“水往低处流”、“横起来有多长，竖起来有多高”，正适用于眼下的八成超跌股，本周已显示出超跌股启动的迹象。从某种意义上说，次贷危机将强迫中国股市股指做波段调整，而大多数投资者持有的八成股票来说，也许会走出相反的走势。
本周四，美国股市已止跌起稳，周五下午，A股的大幅下挫主要是受港股大跌1285点、超过“9·11”时下跌924点的记录，从而引起的恐慌所致。而A股收盘后，港股却出现了惊天大逆转,大幅拉升至1000多点，跌幅仅1.2%，比A股的跌幅还小。如果周五晚美国股市止跌回升，那么，下周A股将出现回升态势，中国股市的慢牛格局是不可逆转的。9月下旬十七大召开前，股市依然由有很强的操作性。对此，历经磨难的中国投资者务必要有信心，保持清醒的头脑，精心选择中小盘的超跌中低价股、重组股、注资股、券商概念股，必有厚报。
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